Due Diligence nel settore Information Technology

L’Information Technology si sta dimostrando un settore di grande interesse per gli investitori sia finanziari, per gli elevati ritorni, sia corporate per la rilevanza che l’IT assume nella gestione del business. Il settore continua a mostrare un importante numero di operazioni di M&A e le stime per il 2020 prevedono ulteriore crescita grazie soprattutto alla componente software. 

Si tratta tuttavia di un settore che presenta molte peculiarità e che dunque richiede specifiche expertiese per la valutazione e per lo svolgimento delle analisi sottostante la due diligence. 

Il settore IT – Overview dei differenti modelli di business

Occorre innanzitutto distinguere le differenti tipologie e definizioni di providers di soluzioni software:

  • Società di servizio: fornisce prevalentemente servizi professionali (installazione, customizzazione, sviluppo software, consulenza, integrazioni IT);
  • Società di prodotto: fornisce (i) soluzioni software sviluppate internamente, (ii) supporto ai clienti nell’utilizzo della soluzione, (iii) manutenzione e aggiornamento tecnologico della soluzione, (iii) servizi professionali connessi alle soluzioni offerte (installazione, integrazione, customizzazione, training). 

A fronte del supporto, della manutenzione del software e degli aggiornamenti rilasciati ai clienti, la società ottiene ricavi ricorrenti annuali (maintenance fees o recurring revenues);

  • Providers di soluzioni orizzontali: forniscono soluzioni software adottate in una molteplicità di settori / mercati: software di contabilità, soluzioni POS (Point of Sales) per commercio al dettaglio, soluzioni MES (Manufacturing Execution System) etc…
  • Providers di soluzioni verticali: forniscono soluzioni indirizzate alla gestione delle attività di operatori attivi in un determinato settore di nicchia (c.d. “mercato verticale”). A puro titolo esemplificativo sono soluzioni verticali i software per la gestione delle flotte navali, i software HIS (“Healthcare Information Systems”) per la gestione degli ospedali, software per la gestione delle farmacie, delle librerie, etc…;

I software verticali sono tipicamente caratterizzati da alte barriere all’ingresso rappresentate dalla conoscenza dello specifico mercato al quale sono dedicate;

  1. Providers di soluzioni ERP (Enterprise Resource Planning): un sistema ERP rappresenta il sistema gestionale dell’impresa cliente, ovvero il sistema IT che gestisce e coordina l’intera operatività dell’impresa. 
  2. Providers di soluzioni c.d. “point solutions”: fornitori di soluzioni software che gestiscono solo una parte delle attività di un cliente. Tipicamente tali soluzioni, a differenza delle suite ERP, non possiedono alcuni moduli, come ad esempio quello della contabilità.

Una ulteriore differenziazione delle società può essere basato sulla metodologie di vendita delle soluzioni software. Esistono due principali modalità di vendita:

  1. Perpetual licence model: vendita della licenza iniziale + maintenance fees annuali calcolate come % del valore della licenza iniziale;
  2. Saas model (“Software as a service”): vendita della soluzione sulla base di una subscription mensile.

Infine un’ulteriore differenziazione può avvenire sulla base del revenue stream che è tipicamente caratterizzato dalle seguenti voci:

  1. Ricavi da vendita di licenze;
  2. Ricavi ricorrenti (maintenance fees / Saas subscriptions);
  3. Ricavi da servizi professionali (installazione, training, customization, consulting);
  4. Hardware, sebbene quest’ultima sia una componente residuale

Peculiarità delle analisi in sede di Due Diligence

Nelle attività di Financial e Business Due Diligence su società di software rivestono particolare importanza le seguenti analisi.

  • Andamento storica delle maintenance fees: Diviene di particolare rilievo l’analisi poiché è un utile indicatore per il futuro. La riduzione può essere generata sia dalla perdita di clienti sia dalla riduzione delle maintenance pagate dal singolo cliente a seguito, per esempio, della riduzione dei moduli utilizzati o degli users attivi;
  • Stabilità della società e prospettive di sviluppo; Assume rilevanza, in tal senso, l’effetto combinato di una consistente porzione del fatturato rappresentata da recurring revenues ed unalimitata riduzione annuale delle maintenance fees;
  1. Customizzazione della soluzione: Qualora troppo elevata, la soluzione è talmente integrata con gli altri sistemi IT del cliente, che non può essere sostituita se non con un dispendio di risorse, tempo e ad un costo elevato;
  2. Analisi storica del Pricing delle maintenance fees: Nel caso di soluzioni verticali, occorre tener presente che i clienti non possono fare a meno della soluzione. Questo presenta un enorme vantaggio commerciale per il provider che, ad intervalli regolari, può incrementare le maintenance fees con un limitato rischio di perdere il cliente (inelasticità della domanda al prezzo). L’analisi deve anche considerare l’eventuale correzione delle maintenance fees per l’inflazione: Molte società redigonom, infatti, contratti che prevedono l’aumento annuale delle maintenance fees al tasso di inflazione, ma lo applicano saltuariamente (nella sbagliata convinzione di poter inasprire i rapporti con il cliente), perdendo profitti contrattualizzati con un impatto diretto in termini di EBITDA;
  3. Analisi del del personale per dipartimenti: (i) Ricerca e Sviluppo, (ii) Servizi Professionali, (iii) Client Support, (iv) Sales & Marketing e (v) Amministrazione.

Il dipartimento di Ricerca e Sviluppo è il cuore di una società di software che mantiene e sviluppa costantemente le soluzioni offerte ai clienti. Tuttavia, molto spesso risulta anche il dipartimento nel quale si tende a sovrainvestire ottenendo molti meno profitti di quanto atteso (i.e sviluppando soluzioni e / o moduli aggiuntivi per altri mercati dei quali si conosce poco). In generale, per monitorare la redditività dei singoli dipartimenti, è buona prassi stabilire KPIs che rapportino tutti i costi (personale e spese fisse) del singolo dipartimento alle relative linee di ricavo;

  1. Analisi del circolante – Crediti verso clienti: con riferimento alle sole maintenance fees, è buona norma uniformare il meccanismo di fatturazione, limitando la frequenza di fatturazione nel corso dell’anno. In tale ottica, la soluzione ottimale si ha con l’emissione al singolo cliente di un’unica fattura ad inizio anno per l’intero importo di maintenance annuale. Questo permette da un lato elevata visibilità sulla cassa ad inizio anno e dall’altro una riduzione del carico di lavoro amministrativo;
  2. Analisi del circolante – Debiti verso fornitori: Sono generalmente un elemento marginale del circolante e riconducibili prevalentemente a debiti per la fornitura di servizi di sviluppo e consulenza da providers esterni. ll principale fornitore di una società di software, infatti, è il personale;
  3. Analisi del circolante – Magazzino: molto limitato, in quanto costituito solamente da eventuali WIP su progetti in corso (i.e. ore uomo per consulenza, implementazione, customizzazione e training non ancora fatturate);
  4. Capitalizzazione Costi di R&D: Spesso il tentativo di “migliorare il conto Economico” porta ad una elevata capitalizzazione di costi che in realtà sono, per società di questo tipo, ricorrenti ed assolutamente operativi. Ragionare in questi casi su multipli dell’EBITDA può ingenerare problemi valutativi anche rilevanti. D’altro canto sempre meglio far riferimento ai Cash Flows, in modo da considerare nella generazione di cassa della società anche le capex / investimenti / capitalizzazioni.