Una delle principali finalità dell’attività di due diligence finanziaria è di fornire il miglior set informativo alle parti coinvolte nella transazione al fine di negoziare il prezzo a cui si concorderà la cessione delle quote / azioni.
Non entreremo nel merito dei vari meccanismi di definizione dell’Enterprise Value (EV) della società target ma evidenziamo che è sempre necessario considerare il valore dell’Indebitamento Netto alla data del closing. Infatti, sommando algebricamente all’EV della società l’indebitamento netto si giunge a quantificare l’Equity Value e quindi il prezzo che il compratore dovrà corrispondere al venditore.
La definizione di Indebitamento Netto o Posizione Finanziaria Netta è oggetto di negoziazione tra le parti e in sede di due diligence l’advisor deve fornire i propri suggerimenti per supportare le parti nel giungere a definire quali elementi debbano essere considerati nella definizione di Indebitamento Netto.
In tal senso in determinati contesi diviene particolarmente rilevante considerare le variazioni del capitale circolante, ed in particolare di quello commerciale, per la definizione dell’Indebitamento Netto. Infatti, in determinati contesti, ad esempio caratterizzati da elevata stagionalità, la data del closing potrebbe collocarsi in un momento di picco verso l’alto o verso il basso del business che genererebbe rispettivamente un circolante più elevato o più basso rispetto al livello normale. Se alla data del closing il circolante fosse più alto rispetto alla media si registrerebbe una minore disponibilità di cassa e quindi un Indebitamento Netto maggiore rispetto al normale. Viceversa, in un momento di picco basso di capitale circolante commerciale, si avrebbe un livello di cassa superiore. Ne consegue che se non venisse inserito un meccanismo che prenda in considerazione le variazioni del capitale circolante al closing rispetto al livello normale, ne beneficerebbe il compratore (capitale circolante commerciale superiore al normale) o il venditore (capitale circolante commerciale inferiore al normale).
In questi contesti diviene dunque rilevante che in sede di due diligence siano predisposte analisi ad hoc al fine di fornire il necessario supporto alle parti per definire quale sia il “livello normale” di capitale circolante commerciale su cui calcolare il delta rispetto al valore alla data del closing.
Solitamente il livello normale viene calcolato come media mensile di un periodo più o meno ampio. Nella maggior parte dei casi la decisione cade su un periodo di 12 o 24 mesi. Esistono tuttavia contesti in cui l’analisi richiede una maggiore profondità. In particolare, i business che presentano una forte crescita negli ultimi 12 o 24 mesi devono necessariamente prevedere una differente quantificazione del livello normale di capitale circolante commerciale. In questi scenari si predilige dunque un periodo più breve di 6 mesi o addirittura si potrebbe prevedere di considerare anche alcuni mesi successivi al closing (3 o 6) per il calcolo. Naturalmente qualora si decida di utilizzare dati successivi al closing, sarà necessario differire una parte del prezzo finale e relativo pagamento alla quantificazione del livello normale di capitale circolante commerciale.
In alcuni contesti potrebbe sembrare opportuno calcolare l’aggiustamento non solo sul capitale circolante commerciale, ma sul capitale circolante netto. Tuttavia, evidenziamo che solitamente le società non sono in grado di fornire i dati di capitale commerciale netto mensile, poiché esso richiede la predisposizione di scritture di assestamento che la media e piccola impresa non effettua se non con cadenza annuale.
Il problema viene solitamente superato includendo nella definizione di Indebitamento Netto le voci non commerciali del capitale circolante netto, quali ad esempio imposte dovute, scaduti di fiscali e previdenziali, eventuali componenti di retribuzione di competenza del venditore. Questo consente di avere una completa definizione di Indebitamento netto che oltre a considerare gli impatti sulla cassa disponibile dovuti alle fluttuazioni del business (aggiustamento capitale circolante commerciale rispetto al livello normale) considera anche eventuali voci non commerciali definendo in capo a chi, tra venditore e compratore, tali passività devono essere considerate.